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中国跨境资本流动的规模测算与金融风险演化研究pdf/doc/txt格式电子书下载

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中国跨境资本流动的规模测算与金融风险演化研究pdf/doc/txt格式电子书下载

书名:中国跨境资本流动的规模测算与金融风险演化研究pdf/doc/txt格式电子书下载

推荐语:

作者:王桂虎著

出版社:上海社会科学院出版社

出版时间:2021-07-02

书籍编号:30747073

ISBN:9787552034202

正文语种:中文

字数:144263

版次:1

所属分类:经济管理-经济学

全书内容:

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版权信息








前 言


自从全球金融危机爆发以来,各国学界对系统性金融风险的关注程度大幅上升。对中国来说,一旦国内的金融机构不能守住不发生系统性金融风险的底线,就可能引发金融危机,这不仅会对宏观经济的发展形成巨大的负面影响,而且也会影响到宏观经济目标的顺利实现。党的十九大报告明确指出,“健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线”。同时,“六稳”政策也指出,稳外资、稳外贸是中国经济实现高质量发展的重要任务。可见,当前我们深入研究跨境资本流动引发的金融风险,具有非常重要的战略意义和现实意义。


近年来,中国已经成为世界上跨境资本流动规模最大的国家之一,跨境资本流动问题也日益引发了学界和业界的高度关注。根据英国《金融时报》的测算,2016年中国跨境资本流动的规模仅比委内瑞拉、墨西哥、阿根廷要少,在世界上排第四位。但是如果从跨境资本流动规模与GDP比重来看,那么中国的数值则仅比俄罗斯的数值低,可以说已经到达了需要预警的程度。世界银行则认为,无论中国跨境资本流动规模变化速度如何,到2030年中国跨境资本流动的规模都会大幅增加,甚至会达到2010年的四倍左右,其可能导致系统性金融风险隐患的放大效应值得人们重点关注。


从全球经济形势来看,随着全球经济增速放缓和“逆全球化”,新兴经济体出现了较为严重的跨境资本流动问题。从长期来说,全球跨境资本流动遵循着金融周期的规律,而且全球在信贷增长、杠杆率和资本流动等多方面都存在着金融周期。从历史视角看,中国的跨境资本流动自20世纪以来经历了两个较大的发展阶段。第一阶段发生于2000—2014年6月,当时中国的资本账户和经常账户出现了双顺差,外汇储备的规模大幅增加,大量的跨境资本流入至中国。第二阶段发生于2014年6月之后,中国的经常项目出现顺差,但经常项目的顺差低于资本项目的逆差,这导致跨境资本的大幅流出,外汇储备的规模也开始降低。中国跨境资本流动的表现形式包含外汇储备资产下降、经常账户余额和服务贸易余额发生显著变化、热钱流动和净误差与遗漏项指标为负值;中国跨境资本流动的特征包含近年来中国跨境资本流动的规模不断上升、中国跨境资本流动规模与人民币汇率波动有关、海外因素对中国跨境资本流动的影响较大和迂回性的跨境资本流动仍占一定比例。结合现有文献的观点,跨境资本流动对经济增长的影响,有可能是通过导致系统性金融风险隐患放大来传导的。根据测算,近年来中国跨境资本流动问题较为严重,其中一些违规投机行为导致金融市场的监控失效,引发了金融市场的较大波动,从而对经济增长也形成了较大的负面影响(王倩和周向南,2016)。中国跨境资本流动引致的风险点主要是资产负债表效应、金融外部性和金融放大效应。与此同时,全球化资产配置、短期外债和违规违法操作的日益增加,会助推系统性金融风险。而人民币离岸市场的快速发展,有可能使得本币流出成为跨境资本流动的新形式(汤柳,2017)。由以上观点可知,近年来中国跨境资本流动可能导致系统性金融风险隐患的放大,其具体规模需要我们重新测算,对于金融风险的演化机理也需要我们进行深入分析和梳理。


本研究首先介绍了中国跨境资本流动的发展现状、表现形式、特征与原因、影响因素,然后使用世界银行与李扬的方法分别测算出了1992—2019年中国跨境资本流动的规模,梳理了跨境资本流动冲击下金融风险的演化机理,总结了跨境资本流动的国际经验,最终提出防范金融风险的政策建议。本研究认为,对于跨境资本流动规模的测算,现有文献并没有形成统一的方法,而且多数文献的相关测算集中于2011年以前,因此近几年中国跨境资本流动的规模需要我们重新测算,并且使用理论模型和实证模型分析跨境资本流动对经济增长的影响和金融风险的演化机理。


跨境资本流动与金融风险的传导机制为:当一个国家遭遇严重的外部冲击或者内部冲击时,例如贸易摩擦、国内的房地产价格或股市出现大跌等,这些因素都会引发跨境资本流动,尤其是资本外流规模的大幅度增加。在此背景下,跨境资本流动规模的大幅度增加会导致该国的汇率出现贬值,并且引发对外部门出现危机。与此同时,跨境资本流动规模的大幅度增加还会导致该国的流动性下降、利率上升,在该国可能引发非金融企业去杠杆、房地产价格加速调整等风险,甚至会导致银行业出现危机;在国际金融市场上,由于交叉传染风险的出现,该国的跨境资本流动规模的大幅度增加会影响其他国家的居民对于金融稳定的信心,并且引发这些国家金融市场的波动幅度加大,从而导致系统性金融风险放大效应的出现。跨境资本流动与金融风险演化的动态耦合模型表明,当ζψηγs>0的条件不满足时,跨境资本流动就会对该国的经济增长率产生负面影响,从而有可能导致系统性金融风险隐患放大。


在实证分析中,本研究使用邹至庄检验,以2001年为临界点,把1992—2001年称为第一阶段,把2002—2019年称为第二阶段,本研究的最终结论和现有文献存在一定的差异,可能的原因在于,近年来中国跨境资本流动对经济增速的影响出现了结构性的变化。以2008年为临界点的断点回归模型表明,2008年前后中国跨境资本流动与经济增速之间可能存在断点的假设可能并不成立。


为了深入研究跨境资本流动冲击下金融风险的演化,本研究首先构建金融风险指数,然后根据国际收支均衡理论,设定了开放经济条件下的跨境资本流动的理论模型,然后使用固定效应模型和PVAR模型对亚洲各国跨境资本流动和金融风险之间的关系进行实证检验。实证结果表明,跨境资本流动可能导致系统性金融风险的放大效应。此外,本研究对相关文献的基本观点和创新之处进行引用和借鉴,并且梳理了非洲撒哈拉以南、拉丁美洲和亚洲的新兴经济体以及美国、德国、法国、日本等发达国家跨境资本流动的国际经验,以期为读者提供跨境资本流动规模测算和金融风险演化的较为全面的分析框架。

国家社科基金后期资助项目出版说明


后期资助项目是国家社科基金设立的一类重要项目,旨在鼓励广大社科研究者潜心治学,支持基础研究多出优秀成果。它是经过严格评审,从接近完成的科研成果中遴选立项的。为扩大后期资助项目的影响,更好地推动学术发展,促进成果转化,全国哲学社会科学工作办公室按照“统一设计、统一标识、统一版式、形成系列”的总体要求,组织出版国家社科基金后期资助项目成果。


全国哲学社会科学工作办公室

第一章 跨境资本流动的基本问题概述


第一节 跨境资本流动的概念界定、范围与动机


近年来,中国的跨境资本流动问题引起了大量学者的关注和研究。根据英国《金融时报》的报道,假如按照跨境资本流动占GDP的比例进行排序,目前中国位居世界第二,仅低于俄罗斯;假如按照跨境资本流动的规模排序,中国也位居全球各国的前列,在有些年份能够排到第四位,仅次于委内瑞拉、墨西哥与阿根廷。因此,目前中国的跨境资本流动问题已经非常严重,可能已经达到了需要预警的水平。由于跨境资本流动可能对一国的经济发展形成一定的影响,而且有可能引致系统性金融风险的放大效应,因此本章首先探讨中国跨境资本流动的基本问题,力争为本研究做好铺垫工作。


一、跨境资本流动的概念界定


从学说史上看,关于跨境资本流动的文献非常多,但多数文献是从某一视角或者某一方面展开深入研究。“跨境资本流动”这一术语最常用于指从资本或财富从新兴经济体转移到西方发达国家,这种转移的动机通常被认为是投资组合多样化,或担心政治或经济不稳定,或担心税收增加、通货膨胀或财富被没收。以上方面都是对这一现象的有效解释,但最普遍的动机似乎是对财富转移的渴望。


由于学者们对跨境资本流动研究的视角或动因不尽相同,因此关于跨境资本流动的概念,迄今为止学界还没有形成统一的观点和定义。


早在几十年之前,就有国外学者对跨境资本流动的概念进行了较为深入的分析和探讨。从资本流动的动机看,跨境资本流动是由于资产持有人疑虑或恐慌而引发的异常短期资本外流(Kindleberger,1937);从表现形式看,跨境资本流动是游资的外流,该游资可能是由于追逐短期超额利润而形成的(Cuddington,1986);从流动范围看,跨境资本往往会从经济不发达的地区流出,其目的是为了规避该国或该区域管理层对金融资产的监管(Dooley,1986);跨境资本流动的目的也可能是将物质资料从经济不发达的国家或地区转移到经济发达的国家或地区(Tornell,1992)。由以上观点可知,国外学者对跨境资本流动的概念尚未达成共识。


国内方面,由于研究的出发点和落脚点不同,很多学者对跨境资本流动概念的理解和表述也不尽相同。从某种意义而言,跨境资本流动是为了实现保值增值和规避风险或者其他目的而发生的迷失的或者异常的资金(李扬,1998);从资本流动的动机看,跨境资本流动是由于规避管理层的监管,或者防范某种风险所引发的资金外逃(杨海珍,2000);部分跨境资本流动,特别是其中一些不合法的资本流动其实就是资本外流,而且管理层对它们难以有效控制(任惠,2001)。


从上述观点看,国内外学界目前对跨境资本流动的概念仍未形成统一的解释。关于跨境资本流动的原因和经济影响已经有数十年的争论。本章首先梳理了前述文献,并将文献中关于跨境资本流动概念的主要观点划分为:


第一种观点为避险论。该观点认为,“避险”可能是跨境资本流动概念中最应该强调的。由于担忧或者怀疑本国的经济增速下降,或者为了规避管理层的监管,人们可能将其资产或财富转移至国外。该理论可能针对某一特定区域或国家,也可能泛指跨境资本从某一国家或地区流出至境外。有人认为,跨境资本流动是由个人财富最大化的风险厌恶行为引起的,由于预期会发生政治或金融危机,导致大量资本从国内流出。与此同时,恶性通货膨胀、对外支付失衡、汇率贬值、贸易壁垒、金融管制和外汇限制往往是随之发生的事件,这将导致风险收益的恶化,资金流将流入更有前途的地区。随着资本流出的激励机制越来越多,银行体系的资金流动机会也越来越少,一些为了避免政府监管的资本将不可避免地会出现在国际贸易等其他行业(Mariae,2015)。


第二种观点为投机论。该观点认为,跨境资本流动发生的最主要动机是“投机”。由于国内可能正在发生债务危机、金融风暴或汇率贬值,资本外流可能导致居民资产或财富的保值增值和福利上升,因此出现了大规模跨境资本流动。


第三种观点为迂回论。这种观点主要涉及中国国内跨境资本流动的一些现象,学者们也经常将这种资本流动称为“过渡性”跨境资本流动。这种资本流动可能并非是真正的资本外流,而是资金在出境之后,还会以外资的形式返回至国内,并参与其经济活动。由于中国对国内外注册地址不同的企业的税收政策存在一定的异质性,境外的资本回流之后就可以享受更多支持的优惠政策,还可以在国内投资中捕捉套利机会,这促成了迂回性跨境资本的频繁出现。


在对以上文献梳理和理解的基础上,本研究认为,尽管上述文献对跨境资本流动研究的出发点和侧重点有所不同,但是在本质上具有一定的相似性和一致性。本研究对上述文献进一步进行整合,并且吸收学界最新文献的一些观点,最终提炼出了几个关于跨境资本流动的主要特征:


首先,跨境资本流动是一种异常的资本外流,它与普通的资本外流具有一定的异质性。它可能是由于担忧或者怀疑本国的经济增速下降,或者为了规避管理层的监管,也可能是为了实现居民资产或财富的保值增值和福利上升,但这种资本流动一般很难得到官方的认可。


其次,跨境资本流动的来源既可能包含国内资本的异常外流,又可能包含境外热钱入境后的撤离,还可能包含迂回性的资本流动,其中迂回性的资本流动可能在中国跨境资本流动的总规模中占据较高的比例。从持续时间看,跨境资本流动既包含短期的资本流动,又包含长期的资本流动,二者之间可能存在一定的替代关系。


再次,跨境资本流动会可能受到避险或投机等动机的驱动。“避险”可能是由于担忧或者怀疑本国的经济增速下降,或者为了规避管理层的监管所引发的,而“投机”则可能是由于居民资产或财富的保值增值和福利上升等动机引发的。从表现形式看,跨境资本流动可能通过合法形式发生,也有可能通过走私或者地下钱庄等非法形式发生。


基于以上特点,本研究将跨境资本流动的概念界定如下:跨境资本流动是一种非正常的资本外流,它可能是由于避险、投机等动机引发的,其形式包含合法形式与非法形式两种。当然,上述概念可能存在一定的缺陷,笔者在未来的研究中将对其做进一步的修正和完善。


二、跨境资本流动的范围


从是否合法角度看,一般而言我们可以把跨境资本流动分为两种形式:合法形式和非法形式。合法的跨境资本流动在热钱分析法中被计算为有价证券投资和其他短期投资,但不包括长期的外商直接投资。这种资本通常被记录在转移的实体或个人的账簿上,而利息、股息和实际资本收益的收益通常返回到原籍国。非法的跨境资本流动可以通过国民账户或国际收支平衡表中未披露的一些数据表现出来,包括贸易错误定价、跨国公司内部关联交易、大宗商品交易、走私等。虽然合法和非法的跨境资本流动在概念上有明显的区别,但两者的统计可能是非常困难的。由于非法跨境资本流动的大部分已经逃脱了国家监管机构的监视,因此新兴经济体的统计数据往往不完整或者存在一定的疏漏(Kar&Devon,2013)。


从对经济的影响上看,非法的跨境资本流动会对一国的宏观经济产生负面影响。如果考虑到社会特定的政治经济背景,那么可以分为直接影响和间接影响。所谓直接影响是指特定非法跨境资本流动对一国经济增长表现的直接影响,例如降低国内私人投资或对税收和公共投资的不利影响。所谓间接影响是非法跨境资本流动在一个国家的社会和政治结构和动态的可持续性中所引起的对经济增长不利的反馈效应(Khan,2010)。此外,合法形式和非法形式跨境资本流动主要了反映了跨境资本流动的不同方面,它们对经济增长形成了不同的影响,而且对股票和房地产市场也形成了不同的影响,管理层应当对它们实施不同的监管政策,这凸显了管理跨境资本流动的复杂性(Tropina,2016)。


在对合法形式和非法形式跨境资本流动的规模度量方面,人们一般使用国际收支平衡表中的资本和金融账户的数值来度量合法形式的跨境资本流动,而用错误与遗漏项目的数值来度量非法形式的跨境资本流动。使用国际收支平衡表的优势之一是,这些数据提供了居民和非居民之间资金流动的详细记录,以及不同交易类别的资本流动细目(张明,2015)。此外,人们还可以使用贸易误报来度量国际贸易数据中非法形式跨境资本流动的规模。例如,对于中国香港非法形

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